（中航证券《2024年2月5日-2月18日双周报：经济已现筑底回升迹象》研报附件原文摘录）
【内容摘要】
春节假期错位叠加居民消费修复力度弱，CPI同比跌幅扩大
2024年1月CPI环比录得 0.3%，较上月-0.5PCTS，剔除春节假期主要在1月的2017、2020和2023年后，较近10年均值低0.47PCTS。2024年1月核心CPI环比录得 0.3%，较上月-0.1PCTS，剔除春节假期主要在1月的年份后，与近10年同月环比均值相同，显示扣除价格波动较大的食品项和能源项后，1月核心CPI环比符合季节性规律。
2024年1月CPI同比为-0.8%,较上月-0.5PCTS，低于市场预期。分食品和非食品看，2024年1月食品项和非食品项CPI同比分别-5.9%和 0.4%，分别较上月-2.2PCTS和-0.1PCTS。
分8大类商品看，2024年1月食品烟酒项同比降幅较去年12月加深是1月CPI同比降幅加大的主要原因，细项来看，主要是鲜菜和鲜果价格同比降幅加深，受去年春节在1月的错位因素影响较大。去除食品和能源后，2024年1月核心CPI同比为 0.4%，较去年12月-0.2PCTS。今年1月核心CPI和CPI同比走低均在一定程度上受到去年春节假期在1月的春节错位因素影响，另一方面，CPI同比降幅超市场预期，也反映出当前居民消费的修复仍然低于市场预期。据飞猪、马蜂窝大数据、途牛以及同程等多个平台数据显示，今年春节居民旅游消费数据增长明显，考虑到去年上半年猪肉和原油价格基数走低，结合目前消费复苏的趋势，预计今年上半年CPI同比有望整体上行。
2024年1月，PPI同比-2.5%，较上月 0.2PCTS，环比为-0.2%，较上月 0.1PCTS。2024年1月PPIRM同比-3.4%，较上月 0.4PCTS，环比为-0.2%，与上月持平。从工业子行业角度，2024年1月，30个子行业中，有10个子行业PPI环比为正，与去年12月持平。2024年1月，50种生产资料中有18种价格环比上行，与去年12月相同。去年上半年工业品价格基数下降，结合当前工业的恢复趋势，预计今年上半年PPI同比降幅将逐渐走低。
私人部门融资需求接棒政府债，金融数据改善明显
2024年1月社会融资规模增量为6.5万亿元（前值1.94万亿元），高于市场预期的5.8万亿元。2024年1月新增社融同比多增5044亿元，连续第6个月同比多增。2024年1月社融存量增速 9.5%，前值 9.5%，高于市场预期的 9.4%。
结构上，2024年1月社融结构改善明显，由此前的政府债拉动变为社会融资需求拉动，具体来说：实体贷款（社融口径新增人民币贷款）新增4.84万亿元，同比少增914亿元，主因去年1月在“开年冲量 防控政策调整”双重因素下基数较高，实际今年1月实体贷款明显高于除去年外的近5年同月值，实体融资需求并不弱；表外的新增未贴现银行承兑汇票同比多增2672亿元，占当月社融同比多增的53%，结合1月票据融资同比多减5606亿元以及1月票据利率走高，推测表外未贴现票据多增主要系表内融资额度偏紧的外溢效应；企业债券融资同比多增3197亿元，占当月社融同比多增的63.3%，我们认为主要系股市不振、表内信贷偏紧和信用债利率下降综合作用下，企业更多地通过发行债券实现资金诉求；政府债券同比少增1193亿元，主要系PSL发行 1万亿特别国债资金到位下，专项债发行必要性下降，发行节奏有所放缓。
