（海通国际《保险行业2023年报前瞻：投资与保费“冰火两重天”，净利润承压而NBV高增长》研报附件原文摘录）
我们预计受新准则切换、资本市场波动等因素影响，上市险企2023年净利润普遍下滑。1）2023年权益市场主要指数自二季度起持续下跌，四季度单季走势明显弱于2022年同期，预计在I9准则下对上市险企利润造成压力。十年期国债收益率在2023年1月达到高点后持续下行，年末较年初下行28bps，预计险企新增固收资产收益率承压。2）我们预计，尽管2023年净利润出现较大波动，但是受政策引导上市险企或将重视分红回报水平。3）由于新准则下上市险企持有的债券投资大部分划分为FVOCI资产，利率下行将导致账面价值的提升，因此我们预计上市险企归母净资产表现或较好。4）我们预计上市险企或将下调EV评估的长期投资回报假设和风险贴现率假设，预计对EV影响较小，NBV和营运利润指标略受负面影响。
寿险：受益于经济复苏、代理人数量企稳、储蓄类产品热销等因素，新单保费和新业务价值大幅增长。1）2023年预计上市险企新单保费大幅增长，中国平安（个人业务新单）、中国太保（个险新单期缴）、人保寿险（长险首年期缴）分别同比 24.3%、 35.0%和 37.1%，平安、人保Q4单季增速分别为 2.7%、-21.6%，较Q3增速均有所下滑，我们预计主要是受产品预定利率下调、银保业务因“报行合一”短期暂停等因素影响。2）我们预计2023年国寿、平安、太保、新华、人保寿险的NBV分别同比 12%、 34%、 28%、 15%、 52%。我们预计中国平安、中国太保Q4单季NBV增速有所回落，一方面受新单保费增速放缓影响，另一方面也与22年同期基数较高有关。我们认为，2023年以增额终身寿险为代表的长期储蓄类业务销售良好，由于新单缴费结构的优化，以及预定利率下调等因素的影响，我们预计上市险企NBVmargin已经基本企稳，2024年或迎来回升。3）我们预计2023年全年人力规模延续下滑趋势，但降幅已经趋缓，且部分险企已经企稳。2023年上市险企代理人人均产能预计明显提升，一方面是受益于其他资产收益率下降，储蓄类保险产品相对吸引力提升，以及预定利率下调背景下的销售升温，另一方面是各险企持续推动代理人队伍优化转型的效果显现。
产险：保费稳健增长，综合成本率预计同比提高。1）2023年人保财险、平安产险、太保产险保费收入分别同比 6.3%、 1.4%、 11.4%，其中车险分别同比 5.3%、 6.2%、 5.6%，非车险分别同比 7.4%、-8.7%、 19.2%。2）Q4车险基本稳定，非车险表现分化。Q4人保、平安、太保车险保费分别同比 5.0%、 6.4%、 5.9%，分别较Q3增速-0.3pct、 0.2pct、 0.1pct。我们认为，当前新能源汽车销量快速增长，未来在车险新签单保费中占比有望持续提升。非车险保费分别同比-6.6%、-16.5%、 18.8%，表现明显分化，我们判断主要是各险企展业策略差异所致，其中平安非车险同比大幅下滑，预计主要由于主动压降信保业务规模所致。3）我们预计，受车辆出行恢复及自然灾害增多等因素影响，上市险企2023年综合成本率预计普遍提高，此外平安产险或还受到信保业务拖累。我们预计人保财险、平安产险、太保产险2023年综合成本率分别为97.9%、100.2%、98.8%。
负债端有韧性，资产端空间大，安全边际较高，攻守兼备。1）我们认为市场储蓄需求依然旺盛，在其他资产收益率下行背景下，保险产品相对竞争力仍显著。2）3月1日十年期国债收益率已降至2.37%左右，我们预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。以及，若权益市场反弹向上，亦有利于险企当期投资收益及盈利表现。3）2024年3月1日保险板块估值0.34-0.65倍2024EP/EV，处于历史低位，重点关注中国人寿、中国太保、中国平安等。
风险提示：长端利率趋势性下行；股票市场大幅波动；新单保费增长不及预期。
