（华福证券《锂盐钾肥双轮驱动，成本稳定显盈利弹性》研报附件原文摘录）
盐湖股份(000792)
钾肥业务是公司业绩“压舱石”。公司坐拥中国最大的可溶钾镁盐矿床――察尔汗盐湖，该盐湖氯化钾、氯化镁、氯化锂、氯化钠等储量均居全国首位，公司凭借察尔汗盐湖带来资源禀赋优势开展钾肥和锂盐业务，打造世界级盐湖基地。钾肥为公司“现金牛”业务，现具有钾肥产能500万吨，中国排名第一，全球排名第六，已稳定运行多年，自2019年起产能利用率超过100%，单吨营业成本低于800元/吨，成本位于国际氯化钾行业第一梯队。在市场化生产和竞争的同时，公司还肩负着国家赋予的“保供稳价”任务，承担更多的社会责任。
锂盐业务打开成长空间，三大维度构建成本竞争优势。1）资源优势：察尔汗盐湖氯化锂储量约为1200万吨，每年钾肥业务所排放的副产物老卤中锂资源折合氯化锂为20-30万吨，前端钾肥业务可抵消部分成本。2）技术优势：公司拥有一套以“吸附 膜分离”技术为核心的盐湖提锂工艺，在解决高镁锂比问题的同时还在通过改进工艺技术不断提高锂收率，其中吸附剂年损耗控制在10%以内，公司十四五期间在研项目有望提升沉锂母液回收率20%以上。3）规模优势：实行“1 2 3 4”合计10万吨锂盐战略规划，现有产能1 2万吨碳酸锂，与比亚迪合作3万吨电池级碳酸锂仍在商谈中，4万吨锂盐一体化项目预计于2024年年底投产，远期产能规划超过10万吨，规模优势凸显。公司在资源、技术、规模三大维度建立优势，预计2023-2025年营业成本为3.6/3.4/3.4万元/吨，成本优势铸就护城河，锂盐业务持续扩张打造第二成长曲线。
盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利将达到79.30/80.91/87.00亿元，对应EPS为1.46/1.49/1.60元/股，当前股价对应市盈率11.8/11.5/10.7倍。采用分部估值法，锂盐业务估值参考资源自给率同样较高的藏格矿业、融捷股份和天齐锂业，钾肥业务估值参考同样从事钾肥业务亚钾国际和东方铁塔，考虑到公司锂盐业务增长确定性最强且成本较低，钾肥业务盈利能力稳定成本最低，分别给予公司2024年锂盐业务和钾肥业务19.2倍PE和11.8倍PE，对应市值1141亿元，对应目标价21.00元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
风险提示：产品价格不及预期，环保风险，在建项目不及预期。
